Hvad er et realistisk afkast for en 60/40-portefølje?

60/40-porteføljen har i årtier været investeringsverdenens svar på den schweiziske lommekniv: enkel, pålidelig og altid ved hånden, når formuen skal balanceres mellem afkast og risiko. Men efter et årti med rekordlave renter, høj inflation og udsving på aktiemarkederne står mange investorer tilbage med ét centralt spørgsmål:

“Hvad kan jeg egentlig forvente at tjene - realistisk - i de næste 5, 10 eller 30 år?”

Det er præcis dét, vi dykker ned i her på Usd.dk. Vi skruer tiden tilbage for at se, hvordan den klassiske fordeling på 60 % aktier og 40 % obligationer har klaret sig gennem både jubelår og krisetider. Vi zoomer ind på byggestenene og de antagelser, der driver afkastet - fra renteniveauer og værdiansættelser til skat og omkostninger. Og vi tager spåkuglen frem (med alle dens ridser og begrænsninger) for at tegne tre konkrete scenarier for de næste 10 år: basis, optimistisk og pessimistisk.

Artiklen er ikke en gylden opskrift på garanteret rigdom. Til gengæld får du et datadrevet kompas, der kan hjælpe dig med at justere forventningerne - og måske finjustere din egen portefølje - i en verden, hvor de gamle tommelfingerregler ikke længere er hugget i sten.

Er du klar til at finde ud af, om 60/40 stadig er en tryg havn, eller om kursen skal sættes om? Så læn dig tilbage og læs med - vi begynder rejsen lige her.

Hvad er en 60/40-portefølje – og hvad mener vi med et realistisk afkast?

En 60/40-portefølje består grundlæggende af ca. 60 % aktier og 40 % obligationer. Aktiedelen giver eksponering mod global vækst og selskabernes indtjening, mens obligationsdelen leverer løbende kuponbetalinger og en stabiliserende effekt, når aktiemarkederne svinger. Kombinationen er blevet populær, fordi den historisk har ramt en attraktiv balance mellem afkast og risiko: Aktier driver værdistigningen, og obligationer dæmper drawdowns og reducerer porteføljens samlede volatilitet. For mange investorer - pensionskasser, blandede fonde og private opsparere - er 60/40 derfor en slags “default-løsning”, man kan holde gennem hele konjunkturcyklussen uden at skulle timinge markedet aggressivt.

Når vi taler om et realistisk afkast, skal vi først skelne mellem nominalt og reelt afkast: Det nominale afkast er det rå, årlige procenttal før inflation, mens det reale afkast tager højde for prisstigninger og således bedre afspejler den købekraft, opspareren faktisk vinder. Dernæst betyder tidshorisonten noget. På én- til tre-års sigt kan 60/40 svinge meget, mens afkastspændet statistisk indsnævres over 10-20 år, hvor rebalancering og renters rente får større effekt. Endelig må risikoappetitten indregnes: Den, der forventer aktie-lignende gevinster med obligations-lignende udsving, vil uundgåeligt blive skuffet. Realistisk afkast er derfor et tal (eller et interval), der harmonerer med den tid, kapitalen kan bindes, og den volatilitet, man kan leve med.

I praksis handler forventningsstyring om at justere sit afkastmål løbende, efterhånden som renter, værdiansættelser og økonomiske udsigter ændrer sig. Dagens start-renter sætter en øvre grænse for, hvad obligationsbenet kan levere, mens aktiedelens “indtjeningsyield” - udbytte plus estimeret indtjeningsvækst - placerer et gulv under, men også et loft over, potentialet. Ved at kombinere disse bygsten og indregne inflation, skat og omkostninger, kan investoren opstille et spænd på eksempelvis 3-6 % p.a. realt over de næste 10 år. Det er ikke en præcis prognose, men et rammeværk, der gør det muligt at vurdere, om ens opsparingsplaner, risikotolerance og tidslinje er konsistente med, hvad 60/40 historisk - og fremadrettet - sandsynligvis kan levere.

Historiske erfaringer: afkast, volatilitet og store regimer

I et langt, amerikansk datasæt fra 1926-2023 har en klassisk 60/40-portefølje (S&P 500 + amerikanske statsobligationer 5-10 år) givet et gennemsnitligt nominalt afkast på ca. 8,8 % p.a. og et realafkast på knap 5 % p.a. Samtidig har den typiske volatilitet ligget omkring 9-10 % årligt - omtrent halvdelen af en ren aktieporteføljes udsving - hvilket historisk har skabt en attraktiv risikopræmie pr. enhed risiko. En grov dekadesummering illustrerer mønsteret:

Zoomer vi ind på regimeskift, træder mønstrene tydeligt frem:

• Faldende renter (ca. 1982-2020). Obligationerne leverede 6-8 % p.a. i medvind fra kursgevinster, mens aktier blev hjulpet af P/E-ekspansion. Porteføljen gav +9-10 % p.a. med lav korrelation mellem byggerne.
• Stigende realrenter/høj inflation (slut-1960’erne og 1970’erne samt 2022). Obligationer trak ned, og aktier led under multiple-kompression; 60/40 faldt i købekraft, men slog fortsat kontanter.
• Deflationspres (1930’erne, finanskrisen 2008). Aktier styrtdykkede, men obligationsrallyet gav en redningskrans, så top-til-bund-faldet blev ~30-35 % mod aktiers ‑50 %.

Hvad kan vi så udlede af historien?

• 60/40 har over tid leveret et realafkast på 3-6 % p.a. - men spændet i rullende 10-års-perioder har været fra ‑2 % til +10 %.
• Maksimale drawdowns har ligget omkring ‑25 - -35 % (1931, 1974, 2008, 2022), og genopretningstiden varierer fra 1 til 4 år.
• Volatilitet og drawdowns øges i regimer med højere inflationsvolatilitet og korelation mellem aktiver.

Byggesten og antagelser, der driver afkastet

Aktiebenet i en 60/40-portefølje er typisk et bredt, markedsvægtet indeks som MSCI ACWI eller FTSE All-World, hvor USA udgør knap 60 % og Danmark kun 0,5-1 %. At vælge global eksponering sikrer maksimal risikospredning og reducerer afhængigheden af hjemmemarkedets (ret begrænsede) sektorsammensætning. Nogle investorer fravælger dog global forankring til fordel for en mindre home bias (f.eks. ekstra dansk allokering) for at mindske valutaudsving eller følge skattemæssigt gunstige investeringsforeninger; det ændrer forventet afkast gennem ændret sektormiks, valutarisiko og potentielt højere omkostninger. Obligationsbenet spænder fra korte, realkreditbaserede stats-/realkreditobligationer med høj kreditkvalitet til længere, mere risikofyldte corporate- eller emerging-obligationer. Kort varighed giver lav volatilitet men også et begrænset termintillæg; lang varighed øger følsomheden over for rentehop samt potentialet for kursgevinster ved faldende renter. Valget af kreditkvalitet tilfører en ekstra spread-præmie - men også likviditets- og default-risiko. Tilsammen bestemmer disse byggesten porteføljens forventede afkast, volatilitet og korrelation, som igen styrer den langsigtede risikoprofil.

For danske investorer påvirker valutaafdækning af både aktie- og obligationsdelen den reale afkastbane: USD, EUR og JPY udgør størstedelen af globalmarkedsvalutaerne; vælger man 50-100 % afdækning, elimineres en del af udsvingene, men man mister også eller betaler for carry-komponenten. Hertil kommer omkostninger (fondsgebyrer, bidrag og handelsomkostninger), som kan æde 0,2-1 % p.a. af bruttoafkastet, samt skat, hvor lagerbeskattede ETF’er i frie midler kan reducere nettoreturneringen med yderligere 0,5-1 % årligt vs. pensionskonti. Samlet set kan forskellene mellem høj/lav omkostning, afdækket/uafdækket valuta og skattekonti let flytte det realistiske forventningsbillede fra f.eks. 5 % til 3 % realt afkast - eller omvendt trække det op, hvis man optimerer alle parametre.

Metoder til at estimere fremadrettet afkast i dag

Den korteste vej til et robust afkastskøn begynder med at tage hver byggesten for sig og arbejde sig frem mod et samlet tal. Obligationer er den nemmeste: den løbende yield-to-maturity (YTM) på en bred stats- eller investment-grade-indeksfond indfanger stort set hele det forventede nominelle afkast, når man antager, at kuponer geninvesteres og kredit­tabet er minimalt. Har porteføljens obligationsben f.eks. en vægtet YTM på 3 %, er det et rimeligt bud på det 10-årige nominelle obligationsafkast. Aktier kræver flere trin. En enkel tommelfingerregel er “indtjeningsyield + real indtjeningsvækst”, hvor indtjeningsyield kan proxyes via et globalt P/E eller CAPE-tal. Et globalt P/E på 18 svarer til ~5,5 % earnings-yield; lægges 1,5-2 % real vækst oveni, lander vi på omkring 7 % nominelt før omkostninger. Alternativt kan man bruge “udbytteyield + tilbagekøbs-rate + real vækst”, hvilket ofte giver samme størrelsesorden. Trækker vi en inflations­forventning på fx 2 % fra, ender de realafledte estimater typisk på 1-2 % for obligationer og 4-5 % for aktier - altså et vægtet, inflationsjusteret 60/40-afkast i omegnen af 3-4 % realt før skat og omkostninger.

Selv de bedste modeller er dog bare pejlemærker, og tre kilder til usikkerhed bør eksplicit adresseres:

• Regimeskift: Renter, inflation og værdiansættelser kan bevæge sig i lange bølger; en pludselig rentestigning på 200 bp eller et CAPE-skifte fra 30 til 20 kan flytte hele regnestykket.
• Rebalancering: Løbende rebalancering fanger “mean reversion” i både aktier og obligationer. Historisk har en årlig rebalance til 60/40 løftet det risikojusterede afkast med 0,2-0,4 % p.a., men gevinsten er størst, når korrelationen er lav eller negativ.
• Tidshorisont: Jo kortere horisont, desto større udsving omkring forventnings­værdien; ét år kan let ligge mellem -15 % og +25 %, mens 10-års­spændet typisk snævres ind til ±5 %-point omkring det forventede gennemsnit.

Scenarier for de næste 10 år: basis, optimistisk og pessimistisk

Basis-scenariet antager et moderat globalt BNP-vækstspor på ca. 2-2,5 % realt, en inflationsrate der normaliserer sig omkring centralbankernes 2 %-mål, samt renter som først flader ud og derefter stiger svagt i takt med, at realøkonomien stabiliseres. Aktieværdiansættelser (P/E) falder en smule fra det nuværende, men indtjeningsvæksten kompenserer, så det samlede afkast drives af udbytte ≈ 2 % + real indtjeningsvækst ≈ 3 % − let multiple­kompression ≈ -1 %. Obligationer starter med markedsrenter på 3-4 % og giver et tilsvarende nominelt yield-to-maturity, trukket lidt ned af periodiske kurstab fra gradvise rentestigninger. Samlet giver 60/40-porteføljen et forventet årligt nominelt afkast på 4-5 % (≈ 2-3 % realt) med en volatilitet på 8-10 % og maksimale drawdowns omkring ‑15 %.

Optimist-scenariet bygger på robust, bredt funderet vækst (3 % realt), faldende inflation til 1,5 % og en “goldilocks”-rente, hvor centralbankerne kan sænke den lange ende til 2-2,5 % uden at skabe boble-tendenser. Multipler ekspanderer let, og indtjeningen vokser 4-5 % realt, så aktier leverer 9-11 % nominelt. Obligationer scorer 4-5 % via både kuponer og kursgevinst fra 50-75 bp lavere renter. Det giver et (≈ 5-6 % realt) og en 10-års kumulativ stigning på 95-115 %. - Pessimist-scenariet indebærer derimod stagflation: real vækst < 1 %, inflation 3-4 % og lange renter, der kravler mod 5 %. Aktier presses af både lavere profitmarginer og PE-kontraktion på 20-25 %, så de kun giver 0-2 % nominelt. Obligationer taber 5-6 % første år, men henter gradvist kuponafkast, hvilket netto lander nær 1 % p.a. Samlet forventes 60/40-afkastet at ligge omkring 1-2 % nominelt (-1 til ‑0,5 % realt) med risiko for et ‑25 % drawdown. Over 10 år svarer det til en kumulativ gevinst på blot 10-20 %. Spændet mellem disse scenarier illustrerer, hvor følsom en klassisk 60/40-allokering er over for kombinationen af vækst, inflation, renter og værdiansættelser - og hvor vigtigt det er løbende at justere forventninger og rebalancere disciplineret.

Implementering i praksis for danske investorer

Valg af byggesten: Den simple løsning er at købe én balanceret 60/40-fond, men de fleste danske investorer opnår større fleksibilitet - og ofte lavere omkostninger - ved selv at kombinere to brede indeksprodukter: én global aktie-ETF/fond (fx MSCI ACWI eller FTSE All-World) og én mellemlang stats- eller investment-grade obligationsfond (fx euro-statsobligationer eller danske realkreditobligationer). Vælg produkter med totalomkostningsprocent (TER) under ca. 0,25 %, UCITS-godkendelse og daglig likviditet. Danske investeringsforeninger er lagerbeskattede, men nemme at eje i frie midler; udenlandske ETF’er kan være billigere, men kræver typisk en aktiesparekonto, pension eller “cross-border” handelsplatform. Tjek KIID for tracking error, udbyttepolitik (akkumulerende vs. udloddende) og benchmark - og hold dig til fysisk replikerede fonde for gennemsigtighed.

Konto- og skattemæssige forhold: På pensionskonti (rate, livrente, alderspension) er investering underlagt den flade PAL-skat på 15,3 % - her er det ofte mest fordelagtigt med akkumulerende fonde, så udbytter geninvesteres automatisk. I frie midler beskattes danske fonde og ETF’er efter lagerprincip (aktieindkomst), mens udenlandske udloddende ETF’er kan komme på realisationsbeskatning; tjek altid Skattestyrelsens positivliste. Overvej aktiesparekontoen til aktiedelen (op til 106.600 kr., 2024), hvor skattesatsen foreløbig er 17 %. Udbytter fra obligationsfonde beskattes som kapitalindkomst, hvilket kan gøre det attraktivt at parkere obligationsdelen på pension og aktiedelen i frie midler ved høje kapitalindkomstsatser. Husk at gemme handelsnotaer og udbytteoplysninger til skattemappen - mange platforme indberetter automatisk, men ansvaret er dit.

Drift: valutaafdækning, rebalancering og forventningsjustering: Valutaudsving kan udviske en del af obligationsafkastet; overvej derfor valutaafdækkede obligationsfonde (EUR/DKK-hedged) og eventuelt 50 % afdækning på aktier. Rebalancér minimum én gang årligt, eller når aktievægten afviger fx ±5 procentpoint fra 60 %; brug nye indskud til at “købe det billige” og minimer handelsomkostninger. Hold løbende øje med fondenes TER, platformens kurtage og valuta-spreads - små procenter æder realafkastet over tid. Justér dine afkastforventninger årligt i lyset af ændrede renter, værdiansættelser og inflation; det skaber bedre disciplin end at optimere på bagkant. Kort sagt: vælg simple, billige fonde, placer dem på de skattemæssigt rigtige konti, rebalancér systematisk og lad porteføljen arbejde for dig - ikke omvendt.